In altri termini, Draghi ha detto ciò che pochi nel sistema di governo dell’euro osano esprimere con altrettanta chiarezza: una strategia di investimenti pubblici più attiva da parte dei Paesi con conti sani e tassi d’interesse molto bassi — non l’Italia — farebbe comodo a tutti. Potrebbe risollevare un po’ la ripresa nell’area euro e contribuire a far risalire l’inflazione verso livelli meno pericolosi degli attuali, sempre sull’orlo di una corrosiva caduta dei prezzi. Quello di Draghi è forse un accenno a idee che in questi mesi cercano di diffondere anche Olivier Blanchard, ex capoeconomista del Fondo monetario internazionale, o l’ex alto funzionario del Tesoro americano Brad Setser: la Germania dovrebbe risparmiare meno, magari acconsentire a investire di più in deficit, per compensare il rallentamento proprio e quello dell’intera area euro. In questo modo aiuterebbe anche la Bce a garantire che l’area euro non scivoli in deflazione alla prossima frenata.

Se Draghi ha rotto il tabù e ha detto velatamente ciò che pensa, dev’essere perché vede i rischi che l’Europa sta correndo. Essi sono evidenti quando si guarda all’interno della zona euro: dalla fine del 2017 il sentiment delle imprese manifatturiere dell’area è in calo costante, mese dopo mese, fino a livelli compatibili con una recessione nelle fabbriche. Non va male solo l’Italia, anche in Germania la produzione industriale ha registrato cali in quattro degli ultimi cinque mesi e gli indici di fiducia si sono molto indeboliti. Nei giorni scorsi Christine Lagarde, il direttore generale del Fondo monetario internazionale, ha dato un avvertimento: «L’area euro non è pronta alla prossima crisi», ha detto l’ex ministra francese.

II punto è capire da dove possa arrivare un’eventuale recessione e quanto intensa essa possa essere. È qui che le preoccupazioni sull’Italia e sull’Europa riguardano anche il quadro nel resto del mondo. Non è una novità che la Cina stia rallentando e continuerà a farlo, tanto che l’export europeo verso la Repubblica popolare è in frenata da tempo. Meno chiaro è quanto a lungo possa durare l’attuale ripresa americana che questa primavera compie dieci anni, la seconda più lunga mai registrata. Per l’Europa è una domanda fondamentale, perché ancora oggi l’intera area dipende moltissimo dal sostegno esterno della domanda statunitense. Anche a questo proposito Draghi ha detto qualcosa, tre settimane fa: «La politica monetaria negli Stati Uniti è cambiata», ha notato con un riferimento alla pausa della Federal Reserve nell’aumento dei tassi (oggi il mercato inizia a prevedere che la prossima mossa della Fed sia un taglio). Quindi il presidente della Bce ha continuato: «Dobbiamo prendere in considerazione che ci sarà il venir meno degli effetti del pacchetto di bilancio, dunque un rallentamento nel complesso è previsto». In altri termini, i tagli alle tasse di Donald Trump hanno allungato un’espansione americana già in fase molto matura. Ma ora che il loro effetto viene progressivamente meno nel 2019, prima o poi la ripresa potrebbe interrompersi. Forse se ne vede già qualche segno: la fiducia delle imprese americane è scesa ai minimi da due anni e mezzo, la crescita degli utili è in calo del 2% rispetto a un anno fa (lo è anche in Europa) e anche le aspettative sugli utili futuri sono in flessione.

Sarebbe fisiologico, dopo dieci anni di crescita. Una recessione l’anno prossimo negli Stati Uniti, magari breve e non profonda, farebbe parte dei cicli normali dell’economia. Occorre capire però se non possa esserci qualcosa di più, a dieci anni dal terremoto che esplose con i mutui subprime. Quella fu una crisi del debito privato e proprio negli ultimi trimestri l’America ha superato una soglia simbolica: il debito delle sue imprese non finanziarie, in proporzione al reddito nazionale, ha superato i livelli pre-crisi del 2008 per raggiungere il suo massimo storico al 73% del Pil. Le imprese americane non sono mai state tanto indebitate, dopo anni di tassi d’interesse zero da parte della Federal Reserve. Neanche questo in sé sarebbe un problema, se i debiti fossero stati contratti per investire e aumentare così la loro capacità futura di generare utili per sostenere quegli oneri.

Ma a cosa sono serviti i debiti delle imprese americane? Un’analisi di Philip Gisdakis di Unicredit mostra tre elementi: il debito medio delle società quotate allo S&P500 di New York è ormai molto sopra i livelli del 2008; l’aumento dell’esposizione si è concentrato soprattutto nelle aziende finanziariamente più fragili e a basso rating; e in anni come il 2016 o il 2018 oltre il 60% della cassa che si è resa disponibile per le società quotate americane, anche a debito, è andata ai soci sotto forma di riacquisto di azioni o dividendi: la parte di investimenti è sotto al 40%. In altri termini gli amministratori delegati in America hanno preso prestiti in banca o più spesso hanno emesso obbligazioni, dunque hanno indebolito i loro stessi bilanci, per premiare le proprie stock option e i portafogli di investimenti dei loro azionisti. Al contrario le imprese in Europa si sono comportate in maniera più prudente, forse a causa della maggiore debolezza dell’economia.

A differenza che negli Stati Uniti, hanno ridotto il proprio debito sia in proporzione ai loro utili che al reddito nazionale: soprattutto in Germania e in Italia, non in Francia. E in genere queste imprese europee hanno usato i prestiti, in gran parte contratti in banca, più per investire(al 60%) che per operazioni finanziarie a favore di soci e manager. Resta dunque da capire cosa possa accadere quando l’America frenerà davvero. Un calo degli utili delle imprese più indebitate può portare a tagli dei rating, tensioni sul loro debito e a una serie di default. Si vedrà allora chi deteneva quei titoli e com’erano distribuiti quei rischi. Con la bassa marea dell’economia mondiale, si capirà anche chi stava nuotando nudo e impreparato alle nuove correnti. Forse è per questo che Draghi invita già i governi europei a spendere per dotarsi adesso di un guardaroba adatto una stagione più inclemente.